行业宏源证券进出口超预期PMI拐点部分验证

宏源证券：进出口超预期PMI拐点部分验证 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

宏观数据：

7月出口1,859.91亿美元，同比5.1%，预期3.1%；进口1,681.73亿美元，同比10.9%，预期2.6%；顺差178亿美元，预期263亿美元。

核心观点：

进口持续高于出口是中国经济回暖的特征。逻辑是，中国作为制造国，无论内需拉动还是外需拉动，经济复苏伊始都应该从原材料端开始，进而导致工业增加值或者出口增加。我们研究了中国经济的两次典型复苏（年、年），均呈现进口同比超过出口的特征（图1、2）。

若目前进口超过出口的情况能够持续，则经济回暖可能性很大。

进口大幅回升印证PMI企业生产意愿增强，大宗商品价格低迷并非进口大引导毕业生面向基层、面向各类企业就业。“各机关招考公务员时幅回升原因。PMI原材料端三项指数均表现出企业生产意愿加强，是企业对经济信心增强的表现。分贸易方式看，一般贸易增速15%，而加工贸易仅增加5%，表明内需是进口主要贡献力量。分产品看，原油、铁矿石、进口同比分别为22%、11%，而6月同比仅为-8%、-3%，可见原材料端对进口贡献较大。另外，我们研究发现，CRB指数同比与中、美进口均呈现正相关关系，也就是说，假设不考虑美元因素，实际需求量决定价格，而不是价格低迷导致进口量回升，因此，用价格低解释进口量增加不太合理。

进出口数据自身具有波动性大特点，必须结合其他数据才能判断拐点。

通常情况下，环比数据更反映短期属性，更能反映拐点的出现，美国出口或者工业生产总值的季调环比3个月滑动平均值领先同比数据个月（图3），但是，中国进出口环比季调数据参考意义却很小，即使中国进出口环比进行3个月平均，也无法得出同比数据反映的趋势，更没有预测拐点出现的价值（图4）。其原因是：（1）中国进出口季调环比数据历史较短，至今仅有4年，美国季调环比数据则长达数十年，数据较少使得分析难以进行。（2）美国季调环比统计方法或优于我国。美国季调环比数据经过市北京队昨晚最终还是在主场以86比79击败了山东队场的长期检验，发布机构应根据实际情况不断对数据处理方法进行调整，而中国环比数据尚处于试验阶段。（3）进出口季调环比的波动性很大，波动频率和幅度超过市场可以理解分析的范围。

因此，进出口数据在判断拐点是否出现时，必须要结合国内外的工业增加值、PMI等数据进行相互佐证。

7月出口同比高于市场预期，结束连续三月下行趋势，外需回暖、人民币升值和政策监管影响减弱是主要因素。（1）欧美发达国家外需回暖。

在7月PMI点评报告中，我们指出欧美PMI领先中国出口同比个月，而欧美PMI从5月份开始反弹，7月PMI更是均创24个月最高值，外需回暖导致的出口反弹在我们的预期之中，而且这一因素将持续发挥作用。（2）人民币单边升值告一段落。月人民币结束了单边升值过程，对出口的不利影响逐渐消退，有助于改善企业出口环境。（3）汇率套利监管影响减弱。上半年出口最大的干扰因素是热钱的流入和挤出，月的人民币贬值预期和二季度严格的监管使得水分基本挤出干净，另一方面无水分的出口增长亦表明出口形势或已发生实质性好转。