首旅股份收购酒店资产未达预期

首旅股份(600258)收购酒店资产未达预期

业绩强于预期

08 年，首旅股份全年实现营业收入17.92 亿元，同比下降1.50%;利润总额2.78 亿元，同比增长27.67%;归属母公司所有者的净利润1.73亿元，同比增长41.13%;每股收益0.75 元。利润分配预案拟每10 股派送3.7 元(含税)现金股利。

净利润大增的主要原因是酒店和景区业务收入实现较好增长，且综合毛利率大幅提升。

综合毛利率大幅提升5.81 个百分点

08 年，公司综合毛利率41.07%，同比大幅提升5.81 个百分点;其中各业务的毛利率均有增长：酒店、展览广告、景区、旅游服务的毛利率分别同比增长1.3、9.01、0.28、0.57 个百分点。

毛利率提升主要得益于北京奥运经济、南山景区游客量上升和节能减排成效显着：

08 年奥运会期间，公司两家奥运签约酒店金伦饭店和民族饭店平均房价大幅提升约30%，在8 月7 日-25 日两家饭店共实现营业收入累计5799 万元，其中：客房收入4749 万元，餐饮收入1008 万元，两家饭店的平均出租率达到90%左右。

公司旗下旅行社神舟集团奥运会期间接待了多个大型演出与旅游团体，有力的弥补了部分因奥运客流限制造成的经营损失。奥运期间，神舟集团共接待国内外游客9516 人。其中：入境旅游者3932人，国内旅游者1563 人，一日游游客4021 人。

会展分公司圆满完成奥运会历史上最大的收藏博览会“奥博会”的各项接待任务，取得690 万元的营业收入，比预算收入520 万元超出170 万元，超额完成了预算指标，也相应地带动了北展其它收入的增加，使得北展直接与间接总收入超过800 万元。

虽然受到南方雪灾、汶川地震、海啸谣传等不利市场因素的影响，使海南三亚的游客量未达到预计上涨的幅度，但海南游在四川、西藏游受到限制之后，游客量相对上升，南山景区利用这一契机，抓好旅游节庆创收，各项指标又创历史新高。08 年全年共接待购票入园游客230 万人次，同比增加19%，完成经营收入31142 万元，同比增加22%;实现利润16163 万元，同比增加25%。

虽然 08 年食品原材料、物料用品、洗涤费用以及能源价格大幅度提高，加之新劳动法实施以后，各个企业的人工成本呈现明显上升趋势，物价和人工成本的攀升推高企业经营成本。但公司加强能源管理工作，京伦和民族两家饭店在节能减排方面成效显着。08 年，两家饭店能耗收入比3.7%，同比下降了0.34%。

公司控股74.805%的海南南山文化旅游开发有限公司开发管理的南山景区经营状况良好(08 年门票收入1.89 亿元，07 年门票收入1.52亿元)，未来持续增长潜力大，亦成为公司重要盈利来源。但由于三亚市政府认为门票分成协议要与南山海上观音资产移交等相关问题统筹考虑，因而不予批准08 年3 月达成的《南山文化旅游区门票分成协议》。

因此，公司08 年11 月7 日董事会决议门票分成协议今年何时正式生效，何时再对以后年度门票收入进行分成;同时，将南山景区09 年 月已计提的预计负债全额冲回。按此计算，对08 年EPS 增厚0.2 元。

南山景区门票比例的多少直接关系到公司盈利水平的高低，因此，我们认为，若09 年门票分成协议正式生效，公司业绩会出现造成陡降。

09 年酒店经营不容乐观

受金融危机影响，全球经济增长普遍放缓，入境人数大幅下滑、商旅客人费用控制而择低星级或经济型酒店入住、居民旅游消费支出缩减等多方面因素都对酒店房价造成抑制。

从目前北京市星级酒店经营情况看，09 年公司酒店经营并不容乐观。根据北京旅游局提供的数据显示，09 年1 月北京地区酒店的平均出租率同比下降16.6%，虽然游客接待量和门票收入大幅增加(北京市在春节黄金周游客接待量同比增长20%、门票收入增长32.6%)，但酒店出租率仅39.8%。酒店出租率的下降，也导致行业内竞争趋于恶性。

收购酒店资产未达预期

公司原拟增发融资7.91 亿元，收购集团旗下和平宾馆、新侨饭店和前门饭店三家酒店，但因南山门票问题使增发申请一直未获批准，公司决定撤回公开增发申请，而采取向银行借款收购前门饭店的全部经营性资产及相关业务。前门饭店转让价格3.35 亿元，公司已于09 年1 月20 日支付2.01 亿元。

前门饭店为四星级酒店，成立于1956 年，历史较为悠久。目前客房数410 间，房价548 元(携程标准间均价);08 年9 月30 日总资产1.6 亿元，净资产1.4 亿元; 月实现营业收入6164 万元，利润总额1260 万元，净利润约945 万元。

我们预期公司在完成对前门饭店的收购后，会继续推进和平宾馆和新侨饭店的收购，之后或许会再逐步推进首旅集团其他酒店资产的注入。

给予“增持”投资评级

不考虑南山门票分成协议和公司进一步收购资产，虑及前门饭店09年并表影响，预测09、10 年每股收益分别为0.77 元、0.93 元，当前股价对应下的动态市盈率分别为19.27、15.96 倍。虽然09 年可能存在较多抑制公司业绩提升的因素，但我们认为与同行业相比，公司估值处于低位，股价仍具一定上涨空间，因此，给予“增持”投资评级。

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