齐鲁证券衰退式盈利回升不可持续DG

齐鲁证券：衰退式盈利回升不可持续 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点：

数据：月份全国规模以上工业企业实现利润总额12942.4亿元，同比增长10.1%，增速比月份提高0.7个百分点。

我们的观点：

成本压缩导致盈利回升，后期不具备可持续性月份，规模以上工业企业实现主营业务收入239553.9亿元，同比增长8%，增速基本和月持平，而利润总额上却较月提高0.7个百分点，因而成本减少是主要原因。月份，规模以上工业企业主营业务收入利润率为5.4%，每百元主营业务收入中的成本为85.56元，每百元资产实现的主营业务收入为115.1元。以PPI-PPIRM衡量的盈利指标也小幅回升到0.2，但是显然与前期相比已经处于相对低位的台阶。

分行业看，在41个工业大类行业中，33个行业利润总额同比增长，1个行业持平，7个行业下降。上游行业利润普遍下降，而汽车、计算机、电器机械等行业利润增速保持在高位，下游行业农副食品、纺织服装利润增速相对平稳，基本上行业利润增速和行业工业增加值增速相关性很高。

分企业类型看，国有和股份制企业利润增速小幅回升，表明在稳增长背景下还是得依靠国有企业，而外资企业、私营企业利润增速都继续下滑，国有企业利润增速的回升或许与过剩产能清理有关。

由于经济继续下行，代表需求端的收入增速持续向下，成本端由于调整相对刚性因而空间不大，长期来看工业增加值和工业企业利润保持高度相关性，因而后期我们也对企业盈利回升并不看好。

好员工会走人短期被动补库存过程继续3月末规模以上工业企业应收账款93458.9亿元，同比增长13.1%；产成品存货33887亿元，同比增长10.7%。无论是看PMI的产成品库存还是产成品库存同比增速都会发现这两个指标从11月开始上升，我们认为从库存周期的角度已经进入被动补库存周期，经济动能不足被动补库存周期恐将继续。

应收账款依然低位徘徊。从2011年7月左右应收账款增速进入一个长期下降通道，除了在工业增加值反弹的时候偶有反弹，基本一路处于下行趋势。我们认为一个重要的原因是货币增速也处于一个下台阶的下降通道中，应收账款从某种程度上反映实体经济对货币信贷的需求。由于货币增速和社会融资总额增速都继续下行，而且经济也继续下行，那么应收账款增速也将继续下降。