广发证券全球视野下的行业估值新体系蹭飞

广发证券：全球视野下的行业估值新体系 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

报告摘要：

“存量经济”模式下，估值对股价的影响大于盈利。

中国经济增长的模式已从“增量经济”模式进入“存量经济”模式，宏观经济的波动和A股盈利的波动区间也发生了明显收敛。但与此同时，A股市场的波动却依然非常剧烈，这说明盈利对股价的影响权重变小，而估值对股价的影响权重增大，估值成为了A股市场越来越重要的变量。

估值向国际接轨的呼声很高，但单纯的PE国际比较存在瑕疵。

随着“沪港通”的开通在即，A股估值向国际接轨的呼声很高，很多投资者根据各行业PE与国际水平的比较来寻找低估和高估的行业。但PE所衡量的是市场对某一时点企业盈利的估值，而盈利的波动本身具有不稳定性，再加上同一行业在不同国家所处的时代背景、盈利模式、生命周期都存在差异，这会造成大部分行业PE的全球差异很大，不可能接轨。

真正的估值全球化接轨是估值与盈利能力的动态平衡。

我们认为真正的估值全球化接轨，并不是要同一行业在各个市场的PE水平完全一致，而是对不同的盈利能力给予不同的估值，且盈利能力和估值之间有一种稳定的线性关系，这是一种动态的平衡。

新估值体系下，必须消费品行业估值已与国际接轨。

A股中最符合全球估值体系的行业都是必须消费品行业，包括医药、食品饮料、纺织服装、零售。这是因为中国的消费品制造业和其他国家一样，收入增长水平和盈利能力都比较稳定，不大可能发生突变。因此对于这种稳定增长的行业，容易给出一个全球接轨的估值。

但是在消费品之外，A股很多行业的估值明显偏离了全球估值体系。

A股的银行和部分传统周期行业的估值与全球估值体系相比明显偏低，而TMT、军工等新兴行业估值则大幅高于全球估值体系。

银行估值仍有一定修复空间，传统周期品估值中枢短期难以抬升。

A股银行ROE水平减半以后，在全球估值体系下仍有20%的向上修复空间；由于周期股整体ROE中枢仍将继续下行，这意味着目前的低估值并不可靠，难以在短期内与国际接轨。但是可以关注周期品中一些ROE中枢有望提前企稳回升的细分子行业（汽车零部件、化纤、纺织、包装印刷）。

新兴行业估值明显高估，周转率提升空间大的行业相对安全。

进行违法活动的站A股新兴行业由于盈利能力低下，目前的估值明显高于国际水平，部分行业存在估值大幅下行的压力，但是一些符合产业结构转型方向的新兴行业，ROE仍有较大提升空间，建议重点关注消费服务业（传媒、旅游、医疗）。

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